Uit de ervaringen van Fisher Investments Nederland met financiële en politieke commentaren blijkt dat veranderingen in belastingtarieven veel aandacht krijgen vanwege hun vermeende impact op aandelen – vooral recentelijk, nu de komende verkiezingen in de VS en Groot-Brittannië de geruchten over grote verschuivingen op belastinggebied aanwakkeren. We hebben echter geconstateerd dat er geen vaste correlatie bestaat tussen veranderingen in belastingtarieven en de aandelenmarkt.
Volgens Fisher Investments Nederland denkt men in het algemeen dat belastingverlagingen goed zijn voor de aandelenmarkt en belastingverhogingen slecht. Als de inkomstenbelasting wordt verlaagd, zo luidt de theorie, gaat het besteedbaar inkomen omhoog, wat gunstig is voor de particuliere investeringen en uitgaven en dat heeft op zijn beurt weer een stimulerende werking op de economie en de aandelenmarkt. Daarnaast stelt de theorie dat een belastingverhoging het tegenovergestelde bewerkstelligt: er gaan meer inkomsten van particulieren naar de overheid, waardoor de consumptie en de investeringen worden belemmerd.
We hebben soortgelijke redeneringen gezien met betrekking tot wijzigingen in de vennootschapsbelastingtarieven: een verlaging zou positief uitpakken voor bedrijven omdat ze na afdracht van belastingen meer geld overhouden voor herinvestering, onderzoek en andere groeimogelijkheden, wat gunstig is voor de winst. Sommige economen die Fisher Investments Nederland volgt, betogen dat deze voordelen ook ten goede komen aan werknemers, doordat bedrijven hierdoor de lonen van hun werknemers kunnen verhogen, terwijl consumenten ervan zouden profiteren omdat bedrijven geen stijgende belastingaanslagen hoeven door te berekenen in de prijzen. En belastingverhogingen zouden bedrijven belemmeren omdat ze na afdracht van belastingen minder geld overhouden en te maken krijgen met hogere nalevingskosten.
We ontkennen de impact van hogere belastingen op particulieren en bedrijven niet, en we zijn het ermee eens dat een belastingverlaging betekent dat er meer geld overblijft na afdracht en dat een belastingverhoging het tegenovergestelde effect heeft. Maar we hebben geconstateerd dat de impact hiervan op de aandelenmarkt beperkt is. In de eerste plaats hebben we ontdekt dat belastingverlagingen en -verhogingen lang van te voren worden besproken, aangezien de implementatie ervan vaak maanden of jaren in beslag neemt. Daarom brengen ze geen verrassingseffect teweeg, volgens Fisher Investments Nederland de belangrijkste verklarende factor voor koersbewegingen.
Bovendien kunnen bedrijven en particulieren hun uitgaven- en investeringsplannen aanpassen voordat de belastingwijzigingen van kracht worden. Naar onze mening komt dat tot uiting in de koersen, aangezien dergelijke veranderingen vooraf worden ingeprijsd. Uit de ervaring van Fisher Investments Nederland blijkt dat veranderingen in belastingtarieven vaak worden afgezwakt ten opzichte van de oorspronkelijke voorstellen, omdat er compromissen worden gesloten vanwege de vele belangen en standpunten. Dit kan betekenen dat een belastingverhoging niet zo ingrijpend is als aanvankelijk werd geschetst – wat voor opluchting zorgt – of dat een verlaging kleiner is dan voorgesteld, wat in theorie een teleurstelling kan zijn. Bovendien hebben we ontdekt dat bedrijven en particulieren, ongeacht wat er gebeurt, belastingwijzigingen met volstrekt legale middelen kunnen neutraliseren of vermijden.
De ervaringen van Fisher Investments Nederland met de marktgeschiedenis ondersteunen onze visie. We richten onze blik op de VS vanwege de rijke datavoorraad daar. Sinds 1927 behaalde de Amerikaanse S&P 500 gemiddeld 0,0% (vlak) prijsrendement (zonder dividend) in Amerikaanse dollar in de twaalf maanden nadat een verlaging van de inkomstenbelasting van kracht was geworden, terwijl het gemiddelde rendement 16,8% bedroeg na een verhoging van de inkomstenbelasting.[i] Deze gegevens gaan lijnrecht in tegen het conventionele denken dat we hebben waargenomen. Evenzo bedraagt het prijsrendement (zonder dividend) van de S&P 500 sinds 1927 12 maanden na de invoering van een verlaging van de vennootschapsbelasting gemiddeld 3,2%, terwijl dit een jaar na een verhoging van de vennootschapsbelasting gemiddeld 11,1% is.[ii]
We denken niet dat deze gegevens aantonen dat het omgekeerde van het conventionele denken waar is (dat wil zeggen dat belastingverlagingen slecht zijn voor aandelen en belastingverhogingen goed). Uit de ervaring van Fisher Investments Nederland blijkt dat het rendement van aandelen wordt beïnvloed door talloze factoren, die we nader zullen toelichten. Wij denken echter dat de (naar onze mening verkeerd begrepen) algemene theorie wordt weerlegd door deze gegevens.
Dit blijkt ook uit de cijfers over wijzigingen in de vennootschapsbelastingtarieven in Japan en het VK. In Japan kreeg het economische hervormingsplan van voormalig premier Shinzo Abe (Abenomics) brede aandacht onder financiële analisten die wij volgen, deels vanwege de inzet van Abe voor een verlaging van de vennootschapsbelasting. Hoewel Abe tijdens zijn ambtsperiode van 2012 tot 2020 de vennootschapsbelastingtarieven verlaagde tot onder de 30%, bleef de stijging van Japanse aandelen in die periode (124,5%) achter bij het rendement van wereldwijde aandelen in yen (155,7%).[iii]
Daarnaast stelden financiële commentatoren die Fisher Investments Nederland volgt dat de verhoging van de Britse vennootschapsbelasting, aangekondigd in oktober 2022, waarschijnlijk een negatieve invloed zou hebben op Britse aandelen, nadat voormalig premier Liz Truss was teruggekomen op een eerdere aankondiging die het tegendeel in het vooruitzicht stelde. Toch steeg de MSCI United Kingdom in de twaalf maanden na de aankondiging van de belastingverhoging met 16,0%, tegenover een stijging van 12,3% (in GBP) voor de belangrijkste wereldwijde aandelen.[iv] Daarvoor was het omgekeerde het geval. In tien jaar tijd werd de vennootschapsbelasting in het VK verlaagd van 30% in 2007 naar 19% in 2017, zonder dat dit een positieve impact had op Britse aandelen.[v] In die periode stegen Britse aandelen met slechts 72,4%, ongeveer de helft van de stijging van 140,5% (in GBP) van wereldwijde aandelen.[vi]
Uit de ervaringen van Fisher Investments Nederland blijkt dat beleggers er baat bij hebben als ze begrijpen dat wijzigingen in belastingtarieven op zichzelf waarschijnlijk niet bepalend zijn voor markt- of economische cycli. We erkennen dat het sentiment en de verwachtingen van beleggers op kortere termijn kunnen worden beïnvloed door discussies over het belastingbeleid, zoals de laatste tijd het geval is in de aanloop naar de verkiezingen omdat de kandidaten aandacht en stemmen naar zich toe willen trekken. Door die onzekerheid kunnen de investeringen vertragen, omdat mensen en bedrijven afwachten om te zien wat gaat veranderen op belastinggebied. Maar we hebben gemerkt dat er vaak duidelijkheid ontstaat omdat de speculatieve discussies na verloop van tijd verstommen en beleggers overstappen op de orde van de dag.
Volgens ons zijn belastingen slechts één van de talloze factoren die van invloed zijn op de kasstromen van particulieren en bedrijven, zoals inkomsten, kapitaalinvesteringen, rentekosten en bedrijfsactiviteiten. Bovendien is het een factor die weinig gewicht in de schaal legt. Daarom denken wij dat de impact van belastingen op de cyclus beperkt is. Ze zijn eerder een aspect van het economische klimaat dan een aanjager van de economie of de aandelenmarkt. Hoewel wij vinden dat het monitoren van belastingwijzigingen belangrijk is, blijkt uit de ervaring van Fisher Investments Nederland met de marktgeschiedenis dat dit, in tegenstelling tot het conventionele denken, geen trendbepalende factor is voor aandelen, noch in positieve noch in negatieve zin.
Volg ons op social media voor de laatste marktontwikkelingen en updates van Fisher Investments Nederland:
Fisher Investments Nederland is de handelsnaam die wordt gebruikt door de vestiging van Fisher Investments Luxembourg, Sàrl in Nederland (“Fisher Investments Nederland”). Fisher Investments Luxembourg, Sàrl is een in Luxemburg geregistreerde besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (ondernemingsnummer: B228486) wat ook handelt onder de naam Fisher Investments Europe (“”Fisher Investments Europe””). Fisher Investments Europe staat onder toezicht van de CSSF. Statutaire zetel Fisher Investments Europe: K2 Building, Forte 1, Third Floor, 2a rue Albert Borschette, L-1246 Luxembourg. Fisher Investments Europe besteedt sommige aspecten van het dagelijkse beleggingsadvies, portefeuillebeheer en portefeuillehandelingen uit aan gelieerde ondernemingen.
Dit document bevat de algemene visie van Fisher Investments Europe en dient niet te worden beschouwd als persoonlijk beleggings- of belastingadvies of een afspiegeling van de prestaties van cliënten. Er wordt niet gegarandeerd dat Fisher Investments Europe deze visie zal handhaven. Deze kan immers veranderen op grond van nieuwe informatie, analyses of heroverweging. Niets in dit document is als aanbeveling of prognose van marktomstandigheden bedoeld. Het is eerder bedoeld om een standpunt weer te geven. De huidige en toekomstige markten kunnen sterk afwijken van de hier geschetste scenario’s. Bovendien worden geen garanties gegeven met betrekking tot de nauwkeurigheid van eventuele aannames gemaakt in illustraties in dit document.
[i]Bron: het Tax Policy Center en Global Financial Data, Inc per 17-09-2020. Wijzigingen in het fiscaal beleid en prijsrendementen van de S&P 500, in dollar, van 26-2-1924 t/m 31-12-2018. Weergegeven in USD. Wisselkoersschommelingen tussen de dollar en de euro kunnen leiden tot hogere of lagere beleggingsrendementen.
[ii]Ibid.
[iii]Bron: FactSet, per 13-3-2024. Totaalrendement MSCI Japan en rendement MSCI World met nettodividenden, in yen, 26-12-2012 t/m 16-9-2020. Weergegeven in yen. Schommelingen in de wisselkoers tussen de yen en de euro kunnen leiden tot hogere of lagere beleggingsrendementen.
[iv]Bron: FactSet, per 13-3-2024. Totaalrendement MSCI United Kingdom en rendement MSCI World met nettodividenden, in GBP, 12-10-2022 t/m 12-10-2023. Weergegeven in Brits GBP. Schommelingen in de wisselkoers tussen het pond en de euro kunnen leiden tot hogere of lagere beleggingsrendementen.
[v]Bron: Tax Foundation Europe, per 14-3-2024. “There Is More Than Meets the Eye When Analyzing the UK’s Corporate Tax Cut,” Amir El-Sibaie, 25-10-2017.
[vi]Bron: FactSet, per 14-3-2024. Totaalrendement MSCI United Kingdom en rendement MSCI World met nettodividenden, in GBP, 31-12-2007 t/m 31-12-2017. Weergegeven in Brits GBP. Schommelingen in de wisselkoers tussen het pond en de euro kunnen leiden tot hogere of lagere beleggingsrendementen.
