Terwijl de inflatie (algemeen stijgende prijzen in de hele economie) vorig jaar wereldwijd hoog opliep, zagen wij iets anders ook hoog oplopen: de discussies rondom het toekomstig monetair beleid.[i] Aan de andere kant van de Atlantische Oceaan haalden de rentebesprekingen van Jerome Powell, de voorzitter van de Amerikaanse Federal Reserve (Fed), vaak de krantenkoppen in de publicaties die we volgen. In Europa kregen de monetaire beleidsmakers van de Europese Centrale Bank (ECB) en de Bank of England (BoE) evenveel aandacht. De analisten die we volgen, analyseerden de woorden van monetaire ambtenaren en waren op zoek naar aanwijzingen voor mogelijke veranderingen. Maar naar de mening van Fisher Investments Nederland hebben beleggers er baat bij om niet in te gaan op de woorden van monetaire beleidsmakers, omdat die geen voorspelling doen over komende beleidswijzigingen, laat staan over de economische omstandigheden in de toekomst.
De historische analyses van Fisher Investments Nederland tonen aan dat monetaire beleidsambtenaren vaak afwijken van hun forward guidance of hints naar toekomstige beleidsmaatregelen. Zo verklaarde ECB-president Christine Lagarde in november 2021: “het is zeer onwaarschijnlijk dat de condities voor het verhogen van de rente volgend jaar zullen voordoen”. Ondertussen verhoogde de ECB haar rente viermaal in 2022.[ii] Evenzo zei de voormalige voorzitter van de Amerikaanse Fed, Ben Bernanke, in december 2012 dat renteverhogingen van de baan waren totdat de werkloosheid daalde tot 6,5% of lager.[iii] Maar toen de werkloosheid in maart 2014 die drempel naderde, stemde de Fed voor het schrappen van haar doelstelling van 6,5% omdat die volgens haar achterhaald was.[iv] Wij noemen deze voorbeelden niet om monetaire ambtenaren te bekritiseren, maar om te suggereren dat het onmogelijk is menselijke beslissingen te voorspellen. Nieuwe informatie kan hun vooruitzichten beïnvloeden, dus volgens ons hebben beleggers er geen baat bij om eerdere opmerkingen en besluiten van ambtenaren als onwrikbaar te beschouwen.
Bovendien gebruiken veel financiële publicaties die Fisher Investments Nederland volgt, vaak de naam van een bankdirecteur als stand-in voor de hele instelling. Maar de mening van Lagarde geeft niet noodzakelijkerwijs aan wat alle ECB-functionarissen denken – net zoals Powell of Andrew Bailey geen spreekbuis zijn voor alle beleidsmakers van respectievelijk de Fed en de BoE. Andere leden kunnen er een andere mening op nahouden. Zo riep BoE-lid Catherine Mann publiekelijk op tot snellere renteverhogingen – onder verwijzing naar de bezorgdheid over de waarde van het pond. Dit gebeurde nadat het Monetary Policy Committee tijdens de vergadering van februari had besloten niet van haar renteverhogingspad van 50 basispunten af te wijken.[v] Commissies bepalen het monetaire beleid, dus elke ambtenaar, inclusief de gouverneur, vertegenwoordigt slechts één stem van meerdere.
Fisher Investments Nederland weet dat deze besluitvormingsorganen ook een hoog personeelsverloop kennen, waardoor het onduidelijk is wie in de toekomst zal bijdragen aan de besluitvorming. In Amerika komen er twee nieuwe leden in het Federal Open Market Committee (FOMC) met het vertrek van vicevoorzitter Lael Brainard en Esther George, de Fed-voorzitter van de stad Kansas.[vi] Het FOMC omvat ook een roterend ensemble van regionale Fed-gouverneurs, aangezien er 4 zetels zijn die gedeeld moeten worden tussen 11 presidenten van de Federal Reserve en die zetelverdeling wisselt elk jaar. De Bank of Japan (BoJ) zal dit jaar ook commissiewisselingen doorvoeren, met academicus Kazuo Ueda als volgende gouverneur van de BoJ en Ryozo Himono en Shinichi Uchida als nieuwe vicegouverneurs.[vii]
Uit onderzoek van Fisher Investments Nederland blijkt dat het vermogen van monetaire beleidsmakers om hun gecommuniceerde doelen te bereiken, wordt overschat. In onze ervaring beweren veel commentatoren dat deze instellingen de economische groei kunnen beïnvloeden via het monetaire beleid vanwege de veronderstelling dat de referentierente voor het monetaire beleid de financieringskosten van banken weergeeft. En dat een verhoging of verlaging ervan dus de economische groei en de inflatie rechtstreeks kan vertragen of versnellen. Zij gaan er ook van uit dat de lange rente gelijke tred houdt met de beleidsrente. Als monetaire beleidsmakers de rente verhogen, wordt – op grond van deze redenering – geld duurder en dus minder beschikbaar. Dat drukt dan op de groei, wat leidt tot een vertraging in aanwerving van personeel, een hogere werkloosheid en een lagere inflatie.
Uit onze analyse blijkt echter dat de beleidstarieven van monetaire instellingen niet altijd een weerspiegeling zijn van de financieringskosten van banken. Zo blijkt uit onderzoek van Fisher Investments naar de balansen van monetaire instellingen, dat verschillende grote economieën momenteel meer deposito’s aanhouden dan uitstaande leningen. Zo hebben commerciële banken in de VS momenteel 5,6 biljoen dollar meer aan deposito’s dan aan leningen.[viii] Deze overvloed aan kapitaal betekent dat banken niet hoeven te concurreren om deposito’s aan te trekken door de depositorente voor klanten te verhogen. Daarnaast biedt het overvloedige kapitaal hen toegang tot goedkopere financiering, waardoor het effect van veranderingen in de beleidsrente wordt getemperd.
Ondertussen is de rente op langlopende leningen doorgaans afgeleid van de rente op langlopende staatsobligaties. Het aan- en verkopen van effecten op lange termijn door monetaire beleidsinstellingen kunnen daarop enige invloed uitoefenen. Maar het is de bredere wereldwijde obligatiemarkt die de rente bepaalt en naar onze mening gekoppeld is aan de inflatieverwachtingen. De groei van de geldhoeveelheid vloeit grotendeels voort uit de groei in leningen, die volgens onderzoek van Fisher Investments doorgaans gebaseerd is op het verschil tussen de korte- en langetermijnrente die door de markt wordt bepaald. Een groter verschil zou betekenen dat er meer leningen worden verstrekt om de groei te ondersteunen, omdat dit betekent dat het verstrekken van leningen winstgevender is. Wij denken dat monetaire beleidsinstellingen dit kunnen beïnvloeden door de vereiste reserves aan te passen: de BoE heeft geen minimumreserveverplichting en de Amerikaanse Fed heeft die in 2020 volledig afgeschaft.[ix] De ECB eist ongeveer 1%.[x] Fisher Investments Nederland vindt het dan ook logisch dat monetaire beleidsmakers weinig invloed hebben op de geldhoeveelheid die er door de brede economie circuleert – een ander punt om niet zwaar te tillen aan wat ze zeggen.
Volg ons op social media voor de laatste marktontwikkelingen en updates van Fisher Investments Nederland:
Fisher Investments Nederland is de handelsnaam die wordt gebruikt door de vestiging van Fisher Investments Luxembourg, Sàrl in Nederland (“Fisher Investments Nederland”). Fisher Investments Luxembourg, Sàrl is een in Luxemburg geregistreerde besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (ondernemingsnummer: B228486) wat ook handelt onder de naam Fisher Investments Europe (“”Fisher Investments Europe””). Fisher Investments Europe staat onder toezicht van de CSSF. Statutaire zetel Fisher Investments Europe: K2 Building, Forte 1, Third Floor, 2a rue Albert Borschette, L-1246 Luxembourg. Fisher Investments Europe besteedt sommige aspecten van het dagelijkse beleggingsadvies, portefeuillebeheer en portefeuillehandelingen uit aan gelieerde ondernemingen.
Dit document bevat de algemene visie van Fisher Investments Europe en dient niet te worden beschouwd als persoonlijk beleggings- of belastingadvies of een afspiegeling van de prestaties van cliënten. Er wordt niet gegarandeerd dat Fisher Investments Europe deze visie zal handhaven. Deze kan immers veranderen op grond van nieuwe informatie, analyses of heroverweging. Niets in dit document is als aanbeveling of prognose van marktomstandigheden bedoeld. Het is eerder bedoeld om een standpunt weer te geven. De huidige en toekomstige markten kunnen sterk afwijken van de hier geschetste scenario’s. Bovendien worden geen garanties gegeven met betrekking tot de nauwkeurigheid van eventuele aannames gemaakt in illustraties in dit document.
[i] Bron: FactSet, per 08-03-2023. Verklaring gebaseerd op de inflatiecijfers in de VS, het VK en de eurozone, 31-12-2021 tot en met 30-12-2022.
[ii] “ECB’s Lagarde Says a Rate Hike Unlikely for 2022; Euro Slides,” Vicky McKeever, CNBC, 19-11-2022.
[iii] “Fed Gives Itself a New Target,” Stephanie Flanders, BBC, 13-12-2012.
[iv] Bron: De Federal Reserve Bank van St. Louis, per 08-03-2023. Gebaseerd op het werkloosheidscijfer van de VS in maart 2014 en “Fed Minutes: Committee Agreed 6.5% Threshold Was ‘Outdated,’ Vote to Remove Was Unanimous,” Jeff Cox, CNBC, 09-04-2014.
[v] “Central Bankers Need to Dial Down Their Rhetoric,” Marcus Ashworth, Bloomberg, 13-03-2023. Geraadpleegd via BusinessWorld.
[vi] “Biden to Name Brainard as Top Economic Adviser, Leaving Gap at The Fed,” Steve Holland and Lindsay Dunsmuir, Reuters, 14-02-2023. Geraadpleegd via Yahoo Finance. “Fed’s Esther George to Retire in January, Search For Successor Begins,” Staff, Reuters, 25-05-2022. Geraadpleegd via CNBC.
[vii] “Japan Set to Pick Academic Ueda as Next Bank of Japan Chief – Sources,” Takaya Yamaguchi, Kentaro Sugiyama en Yoshifumi Takemoto, Reuters, 10-02-2023. Geraadpleegd via US News.
[viii] Bron: De Federal Reserve Bank van St. Louis, per 08-03-2023. Deposito’s minus leningen en financiële leasing bij alle commerciële banken in de VS, 01-30-2023. Weergegeven in USD. Wij gebruiken gegevens uit de VS, omdat de VS de grootste economie van de ontwikkelde wereld hebben en volgens ons illustratief zijn voor wereldwijde doelstellingen.
[ix] “Federal Reserve Actions to Support the Flow of Credit to Households and Businesses,” Board of Governors of the Federal Reserve System, 15-03-2020.
[x] Bron: de Europese Centrale Bank per 15-03-2023.
