Overheden gebruiken het bruto binnenlands product (bbp) om de economische activiteit en output te meten, wat van belang is voor aandelen. Maar volgens de ervaringen van Fisher Investments Nederland met het onderzoeken van de economie en de markten, zien we dat ze niet altijd synchroon bewegen. Nu de commentatoren die wij volgen, waarschuwen dat een zwakke Europese economische groei een bedreiging vormt voor aandelen, is dit een goed moment om uit te leggen waarom de richting van het bbp niet noodzakelijkerwijs de richting van aandelen bepaalt.
Ten eerste vertegenwoordigen het bbp en aandelen verschillende zaken. Veel commentatoren die wij volgen, behandelen het bbp als een weergave van de totale economie. Daarmee bedoelen ze dat een groeiend bbp duidt op een groeiende economie en daarom dus een weerspiegeling moet zijn van de aandelenmarkt.[i] Volgens de ervaringen van Fisher Investments Nederland is de werkelijkheid genuanceerder. Sommige bbp-componenten weerspiegelen de vraag van de particuliere sector, waar aandelen volgens ons onderzoek het meest om geven. Maar overheidsuitgaven worden ook meegerekend met het bbp. Overheidsbestedingen zijn volgens ons niet noodzakelijkerwijs productief, omdat we vinden dat ze meestal alleen maar economische activiteit verschuiven, in plaats van de economie als geheel uit te breiden.[ii] Daarnaast wordt er bij het berekenen van het bbp de invoerwaarde (import) afgetrokken van de uitvoerwaarde (export) in een poging om de output van een land in kaart te brengen. Maar dit gaat voorbij aan het feit dat veel bedrijven geïmporteerde onderdelen verkopen of gebruiken in hun eindproducten.
Ondertussen blijkt uit ons onderzoek dat aandelen – die aandeelhouders een overeenkomstig deel van de winst van beursgenoteerde bedrijven uitkeren – het meest kijken naar de winstgevendheid van bedrijven. Fisher Investments Nederland ervaart dat het bbp andere dingen omvat dan waar aandelen zich in de eerste plaats mee bezighouden, waarbij ze andere factoren die hen beïnvloeden buiten beschouwing laten. We vinden dat de economische groei de aandelenmarkten stuwt, omdat dit invloed heeft op de winsten van beursgenoteerde bedrijven. Volgens onze analyse omvat het bbp juist meer dan bovengenoemde. Er zijn bijvoorbeeld veel meer particuliere bedrijven – waarvan het bbp de output berekent – die niet beursgenoteerd zijn dan bedrijven die dat wél zijn.[iii]
Bij oppervlakkige beschouwing lijken aandelen en het bbp op lange termijn een stijgende trend te vertonen, terwijl ze gaandeweg ook ups en downs kennen. Wij denken dat dit komt omdat de menselijke creativiteit – die wordt gereflecteerd via de markten – economieën doet groeien en rijkdom genereert, wat aandelen ten goede komt. Op basis van haar onderzoek naar het verband tussen die twee, ervaart Fisher Investments Nederland dat deze relatie duidt op een ingewikkelde dynamiek. Ten eerste – en dat is het belangrijkste naar onze mening- zijn aandelenkoersen toekomstgericht en anticiperen ze op de toekomstige winstgevendheid van bedrijven, terwijl het bbp alleen weergeeft wat er in de voorgaande periode is gerealiseerd. In de praktijk betekent dit dat aandelen voorlopen op de economie. We hebben gezien dat de markt meestal piekt voordat de economie krimpt en daalt voordat de neergang eindigt.
Figuur 1 laat dit zien in 2020 en 2022, toen aandelen uit de eurozone daalden voordat economische berichten wezen op een daling van het bbp en stegen voordat de cijfers wezen op een herstel. Een extreem voorbeeld: aandelen uit de eurozone bereikten op 19 februari 2020 een piek en een dieptepunt op 18 maart, enkele weken voordat de eerste bbp-raming voor het eerste kwartaal van 2020 op 30 april een krimp liet zien.[iv] Naar onze mening registreerden aandelen binnen een korte tijd de waarschijnlijke kortetermijnimpact van de coronalockdowns en de verschillende potentiële scenario’s voor de langere termijn. Toen het vervolgens duidelijker werd dat waarschijnlijk de slechtst mogelijke uitkomsten niet tot stand zouden komen – en daarmee de onzekerheid onder beleggers zou beperken – denkt Fisher Investments Nederland dat aandelen begonnen op te veren en dat ook bleven doen tijdens de daaropvolgende daling van het bbp in het tweede kwartaal van 2020. Volgens ons hadden aandelen dit al ingeprijsd en keken ze – achteraf gezien terecht – vooruit naar het herstel van de economische groei in het derde kwartaal.
Figuur 1: aandelen uit de eurozone liepen vooruit op het bbp
Bron: FactSet, per 08-12-2023. Rendementen van de MSCI EMU Index met nettodividenden, in EUR, 07-12-2018 tot en met 07-12-2023 en het bbp van de eurozone, KW4 2018 tot en met KW3 2023.
Meer recent, denkt Fisher Investments Nederland dat aandelen uit de eurozone al eind 2021 begonnen te anticiperen op een zwakke bbp-groei aan het eind van 2022. Dit was mede door de verstoringen in de toeleveringsketen, stijgende energieprijzen en de berichten over Russische troepen langs de Oekraïense grens. Aandelen daalden verder in het kielzog van de Russische invasie eind februari 2022, toen de onrust over de gevolgen van de oorlog toenam en de ECB haar rentetarieven verhoogde in een poging de snel stijgende inflatie te beteugelen, zelfs toen het bbp van de eurozone in de eerste drie kwartalen van 2022 steeg.[v]
Aandelen in de eurozone bereikten echter een bodem op 29 september 2022. Dit was maanden voordat het bbp van het blok voor het vierde kwartaal van 2022 naar beneden werd bijgesteld naar een marginale krimp in maart 2023 (nadat er eerder schattingen werden gedaan voor een lichte stijging).[vi] Zelfs nu de groei sindsdien vrijwel tot stilstand is gekomen (tot aan het derde kwartaal van 2023, zoals we aan het einde van kwartaal 4 schreven), zijn de aandelenbeurzen gestegen. Volgens ons hadden ze gedurende heel 2022 de verwachting van een potentiële zware recessie – een langdurige economische krimp – in hun koersen verwerkt. Maar die recessie is tot op heden in de VS uitgebleven. Fisher Investments Nederland constateert dat deze beter dan verwachte uitkomst aandelen uit de eurozone in 2023 hoger dreef.[vii]
Deze voorbeelden onderstrepen hoe markten werken en brengen ons bij de belangrijkste les voor beleggers: keer op keer zien we over de hele wereld vergelijkbare situaties waarbij aandelen 3 tot 30 maanden vooruit kijken en de huidige winstverwachtingen voortdurend worden vergeleken met wisselende toekomstige factoren die deze verwachtingen waarschijnlijk zullen veranderen. Volgens ons is de kloof tussen de vooruitzichten die de markten al weergeven en de resulterende realiteit, de fundamentele drijfveer voor aandelen. Wij vinden het bbp een nuttige scorekaart die bevestigt wat de markten voorspelden. Desondanks is het volgens ons geen perfecte weerspiegeling, en hoeven aandelen en het bbp niet dezelfde richting op te gaan. Daarom lopen aandelen vooruit en loopt het bbp achter op de realiteit, ervaart Fisher Investments Nederland op basis van haar analyse van de financiële markt en economische geschiedenis.
Volg ons op social media voor de laatste marktontwikkelingen en updates van Fisher Investments Nederland:
Fisher Investments Nederland is de handelsnaam die wordt gebruikt door de vestiging van Fisher Investments Luxembourg, Sàrl in Nederland (“Fisher Investments Nederland”). Fisher Investments Luxembourg, Sàrl is een in Luxemburg geregistreerde besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid (ondernemingsnummer: B228486) wat ook handelt onder de naam Fisher Investments Europe (“”Fisher Investments Europe””). Fisher Investments Europe staat onder toezicht van de CSSF. Statutaire zetel Fisher Investments Europe: K2 Building, Forte 1, Third Floor, 2a rue Albert Borschette, L-1246 Luxembourg. Fisher Investments Europe besteedt sommige aspecten van het dagelijkse beleggingsadvies, portefeuillebeheer en portefeuillehandelingen uit aan gelieerde ondernemingen.
Dit document bevat de algemene visie van Fisher Investments Europe en dient niet te worden beschouwd als persoonlijk beleggings- of belastingadvies of een afspiegeling van de prestaties van cliënten. Er wordt niet gegarandeerd dat Fisher Investments Europe deze visie zal handhaven. Deze kan immers veranderen op grond van nieuwe informatie, analyses of heroverweging. Niets in dit document is als aanbeveling of prognose van marktomstandigheden bedoeld. Het is eerder bedoeld om een standpunt weer te geven. De huidige en toekomstige markten kunnen sterk afwijken van de hier geschetste scenario’s. Bovendien worden geen garanties gegeven met betrekking tot de nauwkeurigheid van eventuele aannames gemaakt in illustraties in dit document.
[i] “What Is Economic Growth? And Why Is It So Important?” Max Roser, Our World in Data, 13-05-2021.
[ii] Bron: FactSet, per 08-12-2023. Gebaseerd op de categorie “Overheidsuitgaven” van het bbp van de eurozone.
[iii] “Why Your Favorite Companies Are Privately Held,” Abby Copeland, Business Review at Berkeley, 28-03-2022.
[iv] Bron: FactSet, per 08-12-2023. Rendementen van de MSCI EMU Index met nettodividenden, in EUR, 07-12-2018 tot en met 07-12-2023 en het bbp van de eurozone, KW4 2018 tot en met KW3 2023.
[v] Ibid.
[vi] Ibid.
[vii] Ibid.
